Carteras accionarias recomendadas de Bice Inversiones

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Desde la última revisión (08 de noviembre, 2021) el IPSA registró una caída de -0,7%, mientras que nuestras carteras de 5 y 10 acciones registraron alzas de +2,1% y +2,0% en el período, respectivamente. Nuestras carteras se vieron beneficiadas principalmente por la exposición a Banco de Chile (+5,2%) y en menor medida por Aes Andes (+4,1%), Concha y Toro (+3,7%) y Enel Américas (+3,0%), siendo compensadas parcialmente por Mall Plaza (-5,7%) y Santander (-3,9%).


Carteras 1




Estamos realizando reordenamientos en nuestras carteras recomendadas, destacando el aumento en ponderación de Enel Américas y disminución de Banco de Chile en nuestra cartera BICE 5. Estamos (1) disminuyendo la exposición a Banco de Chile que pasa desde la 1era a la 4ta posición, tras el buen retorno observado en noviembre en términos relativos al IPSA y comparables locales. Seguimos viendo una interesante dinámica de resultados de corto plazo, principalmente producto de una mayor inflación y bajas bases comparables, sin embargo, los múltiplos en 2022 se ven mas ajustados, sobre todo en términos relativos a Banco Santander. En tanto, estamos (2) aumentando exposición a Enel Américas, que sube desde la 4ta hasta la 2da posición de nuestra cartera BICE 5. Creemos que el aumento de incertidumbre relacionado al desarrollo de las elecciones presidenciales en Chile justifica balancear de mejor manera los riesgos ante eventuales sobrerreacciones de corto plazo. En ese sentido, Enel Américas destaca por su atractiva diversificación regional, sólida posición financiera, atractivas valorizaciones y alto peso en los índices.


Atractivas valorizaciones en un contexto de mayor certidumbre política y positivos resultados corporativos. Al cierre de la temporada de resultados del 3T21, las empresas IPSA habrían registrado aumentos de +38,9% a/a y +472,8% a/a en EBITDA y Utilidad neta respectivamente (+40,2% y +200,4% excluyendo eventos no recurrentes). A nivel general, los resultados fueron positivos y estuvieron bastante en línea con lo esperado, destacando que varios sectores ya se encuentran registrando niveles pre-pandemia. A nivel de valorización, el IPSA sigue transando con un importante descuento sobre sus múltiplos promedio de los últimos 5-años (39% en P/U Fwd y 27% en Bolsa/Libro) y presenta el mayor rezago histórico respecto a modelos de factores económicos, considerando el actual nivel del precio del cobre. En ese contexto, consideramos positivo que el resultado de las elecciones parlamentarias, donde se observa un mayor equilibrio en el espectro político, ayuda a reducir en parte la incertidumbre respecto a potenciales cambios disruptivos en la institucionalidad económica del país, lo que mejora el balance riesgo-retorno de las acciones chilenas.


Carteras 2



1. CENCOSUD (COMPRAR; P.O. 2021E CL$ 1.748)


Descripción: Cencosud es un holding chileno de Retail con presencia en cinco países en Latinoamérica, destacando principalmente Chile (~54% del EBITDA), Argentina (~20% del EBITDA), seguidos por Perú, Brasil, y Colombia. Los principales segmentos de negocios de la compañía son Supermercados, Tiendas por Departamento, Mejoramiento del Hogar, y Centros comerciales, y Servicios financieros. Cencosud es controlada por la familia Paulmann con ~53% de la propiedad.


Tesis de Inversión: (1) Cambio en la estrategia de negocios y foco en formatos esenciales para la compañía han mostrado buena dinámica de resultados y mejoras operacionales. Desde que la empresa logró reducir su nivel de deuda, un cambio en la estrategia de negocio se ha evidenciado, haciendo la estructura organizacional más eficiente. Además la compañía ha ganado participación de mercado durante la pandemia, e innovado en e-commerce con JumboApp y la alianza con Cornershop. (2) Un ambicioso plan de inversiones por US$ 1,8 billones para 2021-2023 entregaría mayor crecimiento. El plan de inversiones incluye la construcción de 144 nuevas tiendas, remodelaciones, e inversiones en tecnologías, logística y e-commerce. Además la compañía anuncio el lanzamiento de un nuevo formato de proximidad (Spid35). (3) Upside relevante por variables fundamentales, y atractiva valorización frente a pares regionales. Si excluimos la valorización implícita de Cencosud Shopping, el resto de la compañía (supermercados y retail) se encuentra transando a un multiplo menor que sus pares regionales (8x EV/EBITDA).


Riesgos: Como riesgos a la baja destacamos (1) riesgos de ejecución del nuevo plan de inversiones el cual es agresivo en cuanto a nuevas aperturas; (2) un riesgo de deterioro de activos en Argentina por las débiles cifras macroeconómicas; y (3) demandas legales con desfavorables resultados para la compañía, en Chile o Perú. Como principales riesgos al alza destacamos (1) una IPO de la filial brasilera exitosa; y (2) mayor crecimiento por el lanzamiento del nuevo formato de proximidad.



2. ENEL AMÉRICAS (MANTENER; P.O. 2021E CL$ 144)


Descripción: Enel Américas es la empresa eléctrica privada más grande de Latinoamérica, con una capacidad instalada de generación ~15,6 GW y más de 26 millones de clientes en el segmento de distribución. La compañía agrupa filiales de generación, distribución y transmisión de energía eléctrica para el grupo Enel en Argentina, Perú, Colombia y Brasil, siendo este último el país más importante (~41% del EBITDA U12M), destacando 4 concesiones de distribución eléctrica en Río de Janeiro, Sao Paulo, Ceará y Goiás. Además, destaca la reciente incorporación de los activos de generación renovable de EGP Américas. Enel Américas es controlada por el grupo italiano Enel S.p.A., que posee 82,3% de propiedad sobre la compañía.


Tesis de Inversión: (1) Panorama estable en materia regulatoria. Luego de las últimas revisiones al alza en distribuidoras brasileñas (Ceará +8,2%; Sao Paulo +9,44%) y entrada en vigor de revisión tarifaria en Codensa, no se esperaría revisiones durante el 2021, empezando el próximo ciclo regulatorio a finales del año 2022 en Perú, y Argentina y Brasil hacia el año 2023. (2) Atractivo vehículo para exposición a Latinoamérica ex Chile especialmente a Brasil donde existe un alto potencial de eficiencias y crecimiento orgánico. (3) Con la integración de los EGP Américas, la empresa pasaría a ser un fuerte jugador ESG en la región con una gran presencia de activos renovables en la cartera de generación, donde cerca del 65% de los activos de generación serían fuentes renovables. (4) Sólida posición financiera (DFN/EBITDA 1,8x 2021E) que permitiría aprovechar oportunidades de crecimiento inorgánico en la región además de la cartera de proyectos que traería EGP Américas. (5) Valorizaciones levemente descontadas. Según nuestras estimaciones, la empresa presenta descuento en el múltiplo 2022E respecto a su múltiplo histórico de EV/EBITDA 5,1x superior al 15%.


Riesgos: Como principales riesgos a la baja destacamos: (1) no-renovación de concesiones con fechas de término de contrato cercanas, principalmente líneas de transmisión en Brasil y planta de generación El Chocón en Argentina. (2) Riesgo en operación en Argentina respecto al tipo de cambio oficial, medidas como congelamiento de tarifas u otras medidas que puedan ser perjudiciales para la operación. (3) Riesgo de ejecución en cartera de proyectos EGP Américas. (4) Deterioro de variables macroeconómicas regionales dada la alta sensibilidad de los resultados especialmente al tipo de cambio.


3. FALABELLA (COMPRAR; P.O. 2021E CL$ 3.835)


Descripción: SACI Falabella es un holding Chileno de Retail con presencia en siete países en Latinoamérica, destacando principalmente Chile (76% del EBITDA), Perú (17% del EBITDA), seguidos por Colombia, Brasil, Argentina, y Uruguay, además de participaciones en México. Los principales segmentos de negocios de la compañía son Tiendas por Departamento, Mejoramiento del Hogar, Supermercados, Servicios Financieros, Centros comerciales, y su Marketplace Linio. Falabella es controlada a través de un pacto de accionistas ligado principalmente a distintas ramas de las familias Solari y Del Rio con ~ 70.58% de la propiedad.


Tesis de Inversión: (1) Retail líder de mercado en la región Andina y pionero en inversiones para complementar su ecosistema digital. Falabella ha enfocado su estrategia y plan de inversión en desarrollar un ecosistema digital apalancado en su basta red de tiendas físicas y del negocio financiero. En este sentido, la compañía esta en un proceso de unificar todas sus plataformas online en un mega sitio (Falabella.com) para generar mayores eficiencias y economías de escala, sumado al proyecto de desarrollar la marca IKEA en la región, el desarrollo de su billetera virtual Fpay, entre otros. (2) Positiva dinámica de resultados y fortalecimiento de sus negocios clave. Desde que comenzó el proceso de reapertura, y ayudado por la mayor liquidez de los hogares, especialmente en Chile, Falabella ha experimentado un fuerte repunte y desempeño de sus negocios principales como lo son mejoramiento del hogar, tiendas por departamento, y también supermercados, mientras que el negocio online también sigue expandiéndose fuertemente. Esto ha permitido relevantes tasas de crecimiento y expansión de márgenes que se han encontrado por sobre las expectativas del mercado. (3) Atractiva valorización en múltiplos por debajo de su historia. Al revisar al alza nuestras estimaciones, la acción se encuentra transando por debajo de su promedio histórico de 20x P/U lo cual es positivo, además de presentar un descuento por sobre el 40% sobre su P/L histórico (2,5x).


Riesgos: Como potenciales riesgos a la baja, destacamos (1) una actividad económica menor a la esperada en la región. Cualquier situación que pueda implicar ventas del sector inferiores a las previstas, por ejemplo, una mayor tasa de desempleo, menor liquidez de los consumidores, un tipo de cambio más alto, etc. (2) Un aumento de la incertidumbre regulatoria en la región. Cualquier situación relacionada con temas regulatorios, como los impuestos, que pueda afectar la tasa de descuento.



4. BANCO DE CHILE (MANTENER; P.O. 2021E CL$ 88,1)


Descripción: Banco de Chile es uno de los principales bancos del país medido por colocaciones totales, con una participación de mercado aprox. 15%, y uno de los más rentables en la industria (ROAE aprox. 14%). El banco mantiene colocaciones por US$ 40,9 mil millones, que se dividen en un 58% en el segmento comercial, seguido de un 29% en hipotecario y un 13% en consumo. Banco de Chile está controlado por "LQ Inversiones Financieras (LQIF)" con una participación del 51%. A su vez, LQIF está controlada en partes iguales por el holding "Quiñenco" relacionada con el grupo Luksic, y por el holding financiero estadounidense "Citigroup".


Tesis de Inversión: (1) Uno de los bancos más rentables, con el mayor nivel de cobertura en la industria y con una sólida posición de capital que le permitirán enfrentar los cambios regulatorios de Basilea III sin mayores problemas. Su alto nivel de cobertura comparado a la industria (2.3x vs. 1.7x a octubre de 2021), lo dejan en una buena posición para enfrentar el desafiante escenario macroeconómico del año 2021. (2) Importantes esfuerzos realizados para mejorar la eficiencia. Durante el 2019 se inició un plan que incluyó la optimización de la red de sucursales en conjunto con un nuevo modelo de atención al cliente que sumado al proceso de digitalización donde destacamos la cuenta “FAN”, que liderará el crecimiento del banco a un muy bajo costo, mejorará los niveles de eficiencia en ~ 145pbs en el mediano plazo. Finalmente, (3) a nivel de valorización sigue transando con descuento en comparación con su promedio histórico (1.9x B/L vs. 2.6x B/L).


Riesgos: Como principales riesgos, destacamos (1) una evolución menor a la esperada en cuanto a crecimiento económico e inflación en Chile, que pueda afectara la baja las perspectivas de crecimiento en colocaciones y márgenes operacionales; (2) un aumento mayor al esperado en el nivel de morosidad de la industria, que pueda implicar un mayor costo de riesgo o provisiones.


5. MALL PLAZA (COMPRAR; P.O. 2021E CL$ 1.404)


Descripción: Plaza SA es una empresa chilena dedicada al desarrollo y administración de los centros comerciales Mall Mallplaza en Chile, Perú y Colombia. En el caso de Chile, la empresa posee 17 centros comerciales, en Colombia (9% del ABL) administra 4 centros comerciales, y en Perú (13% del ABL) administra 4 centros comerciales a través de una participación minoritaria de 33,3% en la sociedad Mall Plaza Perú S.A. controlada por Falabella. Las fuentes de crecimiento de Mall Plaza abarcan tanto el desarrollo de proyectos, como expansiones de proyectos existentes, con foco en centro comerciales premium regionales (tamaño promedio >75.000m2). Plaza S.A. es controlada por Falabella S.A.C.I con aprox. 59,3% de la propiedad.


Tesis de Inversión: (1) Líder de mercado y pionera en poseer superficie complementaria al retail y caracterizada por operar únicamente shopping centers formato regional. Mallplaza es el líder de mercado en el uso mixto y retailtainment teniendo 35% de su superficie para entretenimiento, restaurants, oficinas, centros médicos, establecimientos educacionales, entre otros, lo que pensamos es el futuro de la industria. Además, la compañía solo opera mall formato regional (promedio 75.000m2 de ABL) teniendo una administración centralizada lo que le permite eficiencias operacionales y mayores márgenes. (2) Según nuestras estimaciones es el competidor local con mayor crecimiento para los próximos años, dado que tiene un mayor número de proyectos y malls recientemente abiertos a público (10% de mayor ABL). (2) Valorizaciones para 2022e se ven más atractivas una vez que la operación se encuentre recuperada, mientras que si comparamos los spreads entre cap rate y tasas libres de riesgo, las pares chilenas muestran un mayor spread que mexicanas y brasileras (lo cual es positivo).


Riesgos: Como principales riesgos a la baja, destacamos (1) que la situación empeore en alguno de los países producto de la pandemia (cierre de malls y servicios no esenciales). (2) Una vacancia mayor a la esperada. (3) Riesgos de ejecución para los proyectos en desarrollo, principalmente fuera de Chile. Como principales riesgos al alza, destacamos (1) una recuperación más rápida a la esperada a los niveles pre-pandemia.



6. CONCHA Y TORO (COMPRAR; P.O. 2021E CL$ 1.590)


Descripción: Viña Concha y Toro es una empresa chilena dedicada a la producción, comercialización y distribución de vinos y otras bebidas alcohólicas, con presencia mundial. La compañía está integrada verticalmente, posee sus propios viñedos, opera plantas productivas y embotelladoras, y una importante red de distribución. Por otro lado, Concha y Toro es el mayor exportador en Chile en términos de valor, siendo sus principales mercados Europa (50%), USA and Canadá (15%), y LatAm (18%). Adicionalmente, la compañía mantiene operaciones y viñedos en Argentina a través de Trivento, y en EE.UU. a través de Fetzer. El grupo controlador de Viña Concha y Toro posee alrededor de 39,2% de la propiedad, y se encuentra ligado principalmente a la familia Guilisasti.


Tesis de Inversión: (1) Exitoso modelo de negocios que permitió fortalecer a la compañía en el año de la pandemia. Concha y Toro posee un modelo de negocio integrado verticalmente en sus mercados principales, donde a través de las oficinas de distribución puede responder de manera rápida a la demanda, lo que ha sido crucial al lidiar con la pandemia. (2) Valorizaciones atractivas comparado a su promedio histórico y a pares globales. A pesar de que la compañía ha mostrado una dinámica de resultados sólida por varios trimestres consecutivos, esto no se ha visto reflejado en el precio de la acción. Por lo que creemos que aun existiría un upside relevante. La acción se encuentra transando por debajo su promedio histórico (10x-11x EV/EBITDA), y presenta un mayor descuento respecto al promedio de 20% de los U3A frente a los pares globales.


Riesgos: Como principales riesgos a la baja, destacamos (1) una depreciación mayor a la esperada del dólar (y de la canasta de monedas); (2) un escenario muy competitivo en EEUU que no permita crecer y consolidar esa operación según lo esperado; y (3) un declive más pronunciado en los volúmenes de mercado de exportación. Como principales riesgos al alza mencionamos (1) un crecimiento mayor al esperado en China luego de los altos aranceles impuestos a los vinos australianos; y (2) anuncios relacionados al negocio inmobiliario.



7. AES ANDES (COMPRAR; P.O. 2022E CL$ 141)


Descripción: AES Gener es una empresa chilena ligada al negocio de generación de energía eléctrica, manteniendo operaciones en (1) Chile (80% del EBITDA U12M), con una capacidad instalada de ~2.741 MW principalmente en centrales termoeléctricas a carbón; (2) Colombia (15% del EBITDA U12M) donde el principal activo es una central hidroeléctrica con capacidad instalada de 1.020 MW más planta solar con 20 MW de capacidad; y (3) Argentina, donde la empresa posee una central a gas natural con una capacidad instalada de 364 MW. La empresa también es controladora (50,1%) de las unidades de generación térmica Guacolda, con capacidad instalada de 763 MW, y del proyecto de generación hidroeléctrica Alto Maipo (531 MW). AES Gener es subsidiaria de la compañía AES Corp, quien tiene participación controladora con un 67% de propiedad.


Tesis de Inversión: (1) Mejorada posición financiera de la compañía. Luego de las inyecciones de caja por US$ 720 relacionados a contrato con BHP y US$ 113 millones por incorporación de partner comercial a la propiedad de Cochrane, más la desconsolidación de Alto Maipo, permitirían mejorar ratios financieros de la compañía y permitir mayor holgura para financiar el plan Greentegra. (2) Atractivo negocio en Colombia, donde posee una planta de generación hidro de atractivos márgenes más la reciente adjudicación de nuevos proyectos renovables por 325 MW que permitirían acelerar la transición a una matriz más renovable. (3) Atractivo retorno por dividendos, donde la política de 100% de pago de utilidades recurrentes otorgaría un dividend yield 2022E sobre un 20%.


Riesgos: Como principales riesgos a la baja destacamos: (1) Riesgos de ejecución en el plan de inversiones que busca una fuerte penetración de energía renovables en el mix de generación. (2) Sobrecostos o problemas relacionados a una descarbonización acelerada. (3) Escenario hidrológico peor al esperado en Colombia, además de un mayor deterioro del tipo de cambio en el país respecto al USD.



8. BANCO SANTANDER (COMPRAR; P.O. 2021E CL$ 45,3)


Descripción: Banco Santander es el líder de mercado medido por colocaciones en el país, alcanzando una participación de mercado de aprox. 17%. A su vez es uno de los que presenta mayores niveles de rentabilidad. Actualmente mantiene colocaciones por más de US$ 45,2 mil millones, que se dividen en 51% en el segmento comercial, seguido por 35% en hipotecario y 14% en consumo. Banco Santander Chile es controlado por el Grupo Santander España con un 67% de propiedad.


Tesis de Inversión: (1) Banco líder en eficiencia, que junto a su bajo costo de fondeo y un diversificado mix de colocaciones, le permite tener uno de los ROE más altos de la industria. Además, mantiene un alto nivel de cobertura (2,3x a octubre de 2021), que le permitirán estar mejor preparado que el promedio de la industria para enfrentar el desafiante escenario macroeconómico en 2021. (2) Destaca su estrategia digital. Banco Santander ha desarrollado con éxito un plan de inversión (US$ 380 millones) con un claro enfoque en aumentar y mejorar sus iniciativas digitales donde destacamos: “Life”, una cuenta corriente digital enfocada en el segmento masivo que tiene la particularidad de otorgar beneficios a los clientes que han mostrado un buen comportamiento de pago. Por otro lado, “Superdigital”, enfocada en personas no bancarizadas con una tarjeta prepago digital que permite realizar compras en internet. Finalmente, “Klare”, una corredora de seguros digital que actualmente representa el 25% del total de primas vendidas por el banco. Lo anterior, permitirá a Santander incrementar su base de clientes y la generación de comisiones manteniendo su alto nivel de eficiencia.


Riesgos: Como principales riesgos, destacamos (1) una evolución menor a la esperada en cuanto a crecimiento económico e inflación en Chile, que pueda afectara la baja las perspectivas de crecimiento en colocaciones y márgenes operacionales; (2) un aumento mayor al esperado en el nivel de morosidad de la industria, que pueda implicar un mayor costo de riesgo o provisiones. (3) una posible disminución en la política de dividendos como se vio en algunos bancos durante 2020.



9. EMBOTELLADORA ANDINA (MANTENER; P.O. 2021E CL$ 2,387)


Descripción: Embotelladora Andina SA es una empresa chilena dedicada a la producción, comercialización y distribución de bebidas, jugos y aguas, bajo el sistema Coca Cola en los territorios de Chile, Brasil, Argentina y Paraguay. En Chile (38% del EBITDA), Andina mantiene franquicias en la zona Central, Norte y Extremo-Sur del País, además de franquicias de distribución de licores, destilados, y cervezas. En Brasil (34% del EBITDA), además de productos Coca-Cola, distribuye cervezas bajo licencias como Heineken, Amstel, Kai-ser, entre otras. La compañía es controlada por un grupo de accionistas que poseen 38,9% de la propiedad (series A y B), mientras que The Coca Cola Company participa con un 7,3% de la propiedad.


Tesis de Inversión: (1) Empresa con diversificación regional que planea convertirse en una compañía con un portafolio de bebidas completo. Embotelladora Andina se encuentra en una industria madura donde el consumo de bebidas carbonatadas está decreciendo, por lo que dentro de su estrategia ha buscado complementar su portafolio de productos sumando varias licencias de distribución en los últimos años. Esto le ha permitido llegar al cliente final con un portafolio más completo, y aumentar la venta de su producto principal Coca-Cola. (2) Valorizaciones con alto descuento frente a su historia tanto en EV/EBITDA como P/U (20% y 40% de descuento respectivamente), sin embargo, se encuentra transando en línea con sus pares regionales (6,5x EV/EBITDA 2021E). Por otro lado destacamos la mejora en ROE de la compañía (de 11% promedio últimos 5 años a 15% 2021) lo que debería traducirse en un re-rating de los múltiplos actuales.


Riesgos: Como potenciales riesgos a la baja destacamos (1) un escenario más negativo al esperado en Argentina, o un impairment en esa filial. Como principal riesgo al alza mencionamos (1) una nueva licencia de distribución de cervezas en Brasil, o nuevos productos para el portafolio de bebidas en alguno de los países; (2) Riesgo de M&A producto de la consolidación del Sistema Coca Cola.



10. CAP (EN REVISIÓN)


Descripción: “Compañía de Acero del Pacífico” (CAP) participa principalmente en la producción de Mineral de Hierro (83% del EBITDA U12M) a través de su subsidiaria “CMP”, la mayor productora de Mineral de Hierro de la Costa Pacífica Latinoamericana. La empresa también participa en la producción y procesamiento de Acero (Novacero) en Chile y Perú y es propietaria de diferentes negocios de Infraestructura. El mayor accionista de CAP es "Invercap", una sociedad con 34,8% de la propiedad, seguido por Mitsubishi con un 19,3%.


Tesis de inversión: (1) Atractiva dinámica de resultados en el corto plazo. Esperamos que los resultados de la compañía continúen beneficiándose por el reciente aumento de los precios del mineral de hierro, donde a pesar de la corrección de corto plazo, sigue superando todas las estimaciones del mercado. Adicionalmente, la compañía debería presentar una disminución de los costos unitarios tras una normalización de inventarios (hacia US$ 45 por tonelada 2021). (2) Atractivo vehículo para obtener exposición a la actual recuperación del sector industrial en China. El negocio principal de CAP es la producción de mineral de hierro (83% del EBITDA U12M), que se ha beneficiado positivamente en el corto plazo por un importante estímulo económico sobre la demanda en China (aproximadamente el 69% de las importaciones de hierro), situación que si bien se ha moderado en el corto plazo, creemos que sigue con buenas perspectivas hacia los próximos trimestres.


Riesgos: Como principales riesgos a la baja, destacamos (1) una evolución menor a la esperada de la economía en China, que podría implicar menores precios del mineral de hierro y del acero, afectando nuestras estimaciones. Asimismo, (2) un potencial funcionamiento anormal de los puertos o cualquier problema que pudiera afectar la capacidad de la empresa para despachar el volumen esperado.



Fuente: Bice Inversiones.


europapress