​Tras reestructuración de Alto Maipo, Feller Rate ratifica las clasificaciones de AES Gener

El 8 de mayo de 2018, a través de un Hecho Esencial, AES Gener informó que había completado el proceso de reestructuración financiera de su proyecto hidroeléctrico Alto Maipo S.A., lo que permitiría cubrir íntegramente los sobrecostos del proyecto, continuar con su desarrollo y alcanzar un inicio de operaciones estimado hacia fines del año 2020 para las centrales Alfalfal II y Las Lajas, y que la construcción del complejo finalice con la entrega del túnel El Volcán.

Con respecto a los riesgos de construcción, destaca la firma de un nuevo contrato de construcción entre Alto Maipo y Strabag para terminar la obra, continuando con los trabajos inicialmente asignados a Constructora Nuevo Maipo S.A. (CNM). Dicho contrato es a suma alzada y precio fijo, donde el constructor asume los riesgos geológicos y de construcción del proyecto, contemplando fechas de término garantizadas, las cuales son respaldadas por boletas de garantía en torno a los US$300 millones y una garantía corporativa desde la matriz de Strabag SE (clasificada en “BBB/Estables” por agencias de rating en escala internacional). Además, en caso de término oportuno de ciertos hitos de construcción del proyecto, Strabag, quien actualmente posee el 7% del capital accionario del proyecto valorado en US$ 60 millones, puede aumentar su participación hasta en US$110 millones, logrando alcanzar hasta un 11% de la propiedad.

Feller Rate considera que dicha estructura permite mitigar la exposición que anteriormente tenía AES Gener a eventuales sobrecostos y sobre plazos de la obra, considerando, además, la experiencia del contratista en la obra, junto con una adecuada alineación de intereses con la finalidad de lograr la finalización del proyecto dentro de los plazos estipulados.

Cabe destacar que, desde junio de 2017, fecha donde se declaró en default técnico de Alto Maipo ante la finalización de un contrato EPC1 con CNM, se han seguido desarrollando las obras de manera ininterrumpida bajo el control interino, alcanzando un grado de avance del 64% a la fecha.

En lo referente al nuevo costo total de la inversión, éste se estableció en torno a los US$3.048 millones, más un monto fijo de US$392 millones que Alto Maipo pagará a Strabag sólo después de la construcción total del proyecto y en un plazo de 20 años, sin recurso para AES Gener, lo cual permite mejorar la flexibilidad del proyecto. De esta forma, los US$3.048 millones serán financiados por US$1.451 millones de deuda project finance (aumentando en US$135 millones lo otorgado por los acreedores bancarios, desde los US$1.316 millones originales) y US$1.535 millones de equity (US$170 millones de Strabag, US$1.019 millones de AES Gener y US$346 millones de Minera Los Pelambres, ex sponsor del proyecto).

Cabe destacar que el nuevo aporte de equity de AES Gener sobre Alto Maipo contempla US$200 millones en el periodo de construcción y hasta US$200 millones adicionales destinados a la obra en la medida de que sean necesarios. Si no se requieren, se espera que sean utilizados para reducir el apalancamiento del proyecto. Dichos montos serían obtenidos exclusivamente a través de la generación de caja operacional de AES Gener y/o la venta de activos no esenciales (es decir, líneas de transmisión y la reciente enajenación de Eléctrica Santiago SpA), sin recurrir a endeudamiento adicional que afecte los parámetros crediticios de la compañía, resguardando la clasificación internacional en grado de inversión. Asimismo, la deuda project finance mantiene sus condiciones sin recurso para AES Gener.

A pesar de los aportes de flujo operacional gracias a la entrada de Cochrane en 2017, se espera que las métricas a nivel consolidado sigan débiles, en línea con los desembolsos de deuda de Alto Maipo. No obstante, las métricas sin recursos, deberían seguir manteniéndose en un nivel de acuerdo con la categoría de riesgo asignada, donde el indicador de deuda financiera ajustada / ebitda ajustado (sin recurso) no supere las 3,5-4,0 veces y luego baje a niveles en torno a las 2,0 veces al iniciar las operaciones de Alto Maipo.

AES Gener es un grupo líder de generación eléctrica en Chile, con operaciones en Argentina y Colombia. La compañía genera energía a través de un perfil principalmente térmico, donde la capacidad de generación de fondos ha exhibido cierto grado de volatilidad, ligada a las condiciones del sistema y a la indisponibilidad temporal de centrales. No obstante, la estrategia comercial, basada en el calce de sus contratos a firme con capacidad eficiente, a través de contratos de largo plazo con cláusulas de indexación a los principales costos variables con clientes de buena calidad crediticia, otorga una adecuada base de ingresos y estabilidad a sus márgenes.

Durante el primer trimestre de 2018, el ebitda de la compañía alcanzó US$208 millones, aumentando un 10% con respecto a igual periodo del año anterior, como resultado de mejor desempeño en todos los mercados donde opera. Esto, junto con el aumento de la deuda financiera sin recurso asociado a sus proyectos y el mayor capital de trabajo con recurso, resultó en un indicador de deuda financiera / ebitda de 4,5 veces, considerado débil para su categoría de clasificación. Sin embargo, la misma métrica ajustada, que no considera los proyectos sin recursos para AES Gener, alcanzó 2,4 veces en igual periodo.

La empresa mantiene una buena flexibilidad financiera, con US$235 millones en saldos de caja y US$250 millones en líneas de crédito comprometidas, comparado con US$128 millones de vencimientos de deuda sin recurso en el corto plazo. Asimismo, tiene un amplio acceso al mercado financiero, la expectativa del mantenimiento de la flexibilización de su reparto de dividendos, la reducción del endeudamiento para los próximos periodos y un perfil de amortizaciones sin vencimientos de deuda relevantes hasta el año 2021.